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在军队磨练多年,96年接触股票,从当初的追涨杀跌年年赔钱!到学习了巴菲特的长期价值投资。现在只持有一只股票《中集集团》准备再持有她20年复利增长!如果您还在股市里炒股请您别炒了,(炒) 是一个火和一个少组成的,在股市里你越着急上火您的钱越少!请您投资股票吧 先分析好公司的长期价值后在进行长期的价值投资复利增长 您会有不错的收益的!命运掌握在您自己手里。本博客的中集内容都来自于网络。请朋友们不要以此做出对中集股票的买进或卖出。股市有风险入市须谨慎!

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国信证劵对中集集团深度研究  

2010-03-25 19:47:26|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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四引擎驱动业绩稳健高速增长
? 多元化形成四大主业,业绩将持续高增长,对集装箱依赖度降低公司控股烟台莱福士标志着公司正式形成集装箱、道路车辆、能源食品化工和海洋工程四大主业。预测公司2010~2012 年营业收入增速分别为105.23%、33.7%和27.89%,集装箱占营业收入的比例将从2004 年的90.65%下降到2012 年的47.75%。
? 集装箱反弹力度超预期,预计2010 年全行业订单达到184 万TEU集装箱业务在2010 年量价齐升。预计公司2010~2012 年产量分别为97.88、140.41 和179.38 万TEU,营业收入增速分别为231.50%、43.84%和29.10%,
毛利增速163.80%、45.56%和33.87%,公司该项业务重回盈利轨道。
? 2010~2012 年道路车辆、能源化工和海工业务复合增速均超过20%道路车辆、能源化工和海工业务对公司营业收入的贡献超过50%,并均有广阔增长空间。预计2010~2012 年三项业务营业收入复合增速分别22.62%、33.19%和21.64%
? 重大资本运作提升EPS
公司持有约3200 万股招商证券股票和1000 多万股招商银行股票。公司持安瑞科股权为78.22%。公司减持上述股票或股权能够提升当年EPS。公司在能源化工和海工领域很可能继续进行并购或其他资本运作,能进一步增厚EPS。
? 风险提示
世界经济复苏慢于预期、公司并购整合进程慢于预期将影响公司整体竞争力.

投资摘要 估值与投资建议 公司主营业务由单一的集装箱制造发展为集装箱、道路运输车辆、能源食品化工装备和海洋工程四大业务并举。经历了2009年营业收入56.74%的下滑之后,目前公司业务处于全面反弹回升阶段。预计2010~2012年公司的营业收入分别为420.21、561.81和718.50亿元,对应增速分别为105.23%、33.7%和27.89%。 贸易反弹、船舶减速和旧箱替换三大因素推动集装箱业务重回快速增长和盈利的轨道,预测2010年行业需求量达到184万TEU,公司2010~2012年该业务营业收入增速分别为231.50%、43.84%和29.10%。海洋工程业务将通过并购形成世界一流的竞争力;车辆业务的投资布局与内部整合已基本完成;能源食品化工业务已初步具备提供系统解决方案的能力,有望依靠天然气能源利用的增长和商业模式的创新取得长远发展。此三项业务的行业发展空间广阔,2010~2012年的复合增速均将超过20%。公司四大主业均为行业龙头,支撑公司业绩发展的动力更加均衡,对集装箱业务的依赖度降低。 公司持有约3200万股招商证券股票和1000多万股招商银行股票。公司持安瑞科股权为78.22%。公司减持上述股票或股权能够提升当年EPS。公司在能源化工和海工领域很可能继续进行并购或其他资本运作,能进一步增厚EPS。 公司2009年EPS为0.36元。2010年1月公司获得了对烟台莱福士公司的控股权。对莱福士进行并表后,不考虑减持股票和除F&G项目之外的并购,预测 2010~2012年公司每股盈利分别为0.56、0.92和1.30元。目前股价(14.68元)对应2010~2012年动态市盈率分别是26.2、16.0和11.3倍。若公司能进一步顺利收购美国著名钻井平台设计公司F&G公司75%股权,则保守预计公司主营业务在2010~2012年每股盈利分别为0.59、0.95和1.34元,对应的动态市盈率分别是24.9、15.5和11.0倍。用绝对估值法计算控股莱福士前公司价值为20~22元。根据我们绝对估值和相对估值的结果,公司合理价值为20~23元/股,我们给予“推荐”的评级。 核心假设或逻辑 (1)业务量假设:2010-2012年公司集装箱产量分别为97.88、140.41和179.38万TEU;(2)公司并购F&G成功,海工业务形成世界一流竞争力。 与市场预期的差异之处 市场认为2010年集装箱需求为100~150万TEU。我们认为全行业需求有望达到184万TEU。 市场认为判断公司业绩主要靠集装箱业务。我们认为:公司四大主业将在2010年全面高速增长,车辆、能源化工和海洋工程占公司营业收入的比例超过50%。 市场认为海工业务是中国企业的蓝海。我们认为:海工市场的国际竞争已趋白热化。只有像中集这样能够依托中国的制造成本优势并整合国际先进设计和管理能力的公司才能在这个领域取得快速发展。

股价变化的催化因素
1. 全球集装箱贸易止跌回升,带动集装箱需求快速反弹;
2. 重大并购和资本运作,提升资产质量和盈利水平。
核心假设或逻辑的主要风险
1. 全球经济(尤其是主要经济体如美国、欧盟)的恢复速度慢于预期,甚至出现二次探底,将对公司各项业务有较大影响;
2. 公司并购与整合的速度慢于预期,发挥不出应有的协同优势,将影响公司的竞争力。

估值与投资建议
    绝对估值法:20~22元/股 我们采用三阶段模型对公司价值进行DCF折现。预计公司从2010年开始进入高速增长期。 公司在2010年1月获得了对烟台莱福士公司的控股权。在不对烟台莱福士进行并表的情况下,用APV和FCFF方法得出公司的价值分别为22.82元和18.46。我们认为公司对烟台莱福士增持至控股地位并意向收购F&G公司将对公司价值产生正面影响,故以FCFF方法为基础,公司绝对估值的合理区间在20~22元之间。
    相对估值法:20.3~23.75元/股 公司在2010年1月获得了对烟台莱福士公司的控股权。目前股价(14.68元)对应2010~2012年动态市盈率分别是26.2、16.0和11.3倍。若公司能进一步顺利收购美国著名钻井平台设计公司F&G公司75%股权,则保守预计公司主营业务在2010~2012年每股盈利分别为0.59、0.95和1.34元,对应的动态市盈率分别是24.9、15.5和11.0倍。

考察与公司业务直接相关的其他上市公司2010年3月22日的PE和PB可发现,由于2009~2010年是行业周期底部,一些公司甚至可能出现亏损,中海、中远和胜狮都已经发出2009年业绩预亏公告,所以对应于这些公司业绩,当前股价均偏高,这反映出市场对这些公司的价值判断并非以2009和2010年的业绩为主要依据。考虑到公司业务在2010年属于快速从底部反弹,到2011年基本回到正常水平并随后保持高速增长,我们认为按照2011年每股盈利(0.92~0.95元)的25倍进行估值是合理的,估值范围:23~23.75元/股。如果用PB方法计算,由于2010~2012年海工、能化和专用车业务将占公司超过一半的营业收入,加权平均公司适用的PB为3.8~4.2,公司2009年底每股净资产为5.33元,计算出公司股票价格为20.3~22.4元。

给予“推荐”的投资评级 综合绝对估值和相对估值的结果,公司合理价值为20~23元/股,目前股价是14.68元/股。公司所处行业面临全面复苏,除集装箱外,海工、能化装备和道路车辆业务都将给予公司业务增长以有力支持。我们认为公司业务将从2010年开始持续高速增长,2012年业绩可能超越历史高峰。 给予“推荐”的投资评级。

        经济回暖,多元化格局带动业绩稳健高速增长
集装箱不再是判断公司价值的唯一重要业务 公司于2008年参股烟台莱福士公司,进军海洋工程业务。2010年1月,公司增持莱福士股权至50.01%的控股地位,标志着公司正式形成了集装箱、道路运输车辆、能源食品化工装备和海洋工程四大业务板块。 公司主业的多元化使得公司业绩不再过多依赖集装箱,抗行业周期风险大大提升。集装箱占公司营业收入的比重已从2004年的90.65%下降到了2008年的61.48%。预计2012年和2016年还会继续下降到47.75%和47.60%。 高附加值产品的增加也提升了公司的盈利水平。预计公司的毛利率将从2008年11.52%提升至2012年的13.97%。
      四大主业拉动业绩高速增长,2010~2012年营业收入复合增速51.96% 2009年全球金融海啸重创全球实体经济,对公司的四大主业也产生重大影响,2009年公司的营业收入同比下降56.74%。 随着全球经济逐步回暖,公司四大主业的营业收入都将快速上升。合并烟台莱福士之后,预计公司2010~2012年的营业收入分别为420.21、561.81和718.50亿元,对应增速分别为105.23%、33.7%和27.89%,三年复合增速51.96%。预计公司的营业收入将在2011年超越2007年487.6亿元的历史最高点,归属母公司税后净利润在2012年达到34.62亿元,超越2007年33.25亿的历史最高点。

        集装箱:三大因素助推行业需求强力反弹,将快速恢复繁荣
       经过1年多的全行业停产之后,全国集装箱工厂从2009年四季度开始重新大规模开工。目前全行业标准干货集装箱(简称“干箱”)月产能约为8万TEU,各工厂基本单班满负荷运转。如果订单增加的势头继续延续,则行业可能会在今年2季度变为双班生产,进一步增加产能供给。我们判断,集装箱贸易回升、船舶减速和旧箱替换需求三大因素将推动2010年全行业集装箱总需求量达到184万TEU,其中干箱的总需求量为153 万TEU,比2009 年20 万TEU 的产量有6.7 倍的提升。公司约占全球53%市场份额,集装箱业务将在2010 年重新盈利,并进入长增长周期。
      因素一:经济回暖,带动全球集装箱贸易量回升
    从历史数据来看,全球集装箱贸易量的增速是全球实际GDP 增速的2.7 倍,呈现明显正相关关系。IMF 预测全球实际GDP 在2010 和2011 年的增速分别为3.9%和4.3%,相应的,海运权威机构Clarkson 预测2010 和2011 年全球集装箱贸易量的增速为5.3%和7.6%。全球集装箱贸易量将从2009 年的行业谷底反弹,重新回到增长轨道。

集装箱贸易量增长带来对更大集装箱保有量的需求。1996 年至2008 年,全球集装箱贸易量从1.52 亿TEU 增涨到5.01 亿TEU,复合年增速10.4%;同期全球集装箱保有量从1055 万TEU 增涨到2800 万TEU,复合年增速8.5%。集装箱贸易量增速是集装箱保有量增速的1.2 倍。贸易量与保有量的变化方向高度一致。

        因素二:船舶减速将是行业发展长期趋势,增加集装箱需求量 1996年至2008年,每个标准集装箱的平均年使用次数(贸易量/保有量)从14.44次增加到17.91次,其中一个主要原因是船速提高,加快了集装箱的周转。另外,行业总体效率提升和近洋贸易增长也使得集装箱利用效率提高。 为了降低萧条时期的燃油成本,集装箱船船速已经从2008年的22节以上下降到目前的21节。远东至欧洲和北美的远程干线上,越来越多的船采用18节的额外低速。甚至有船公司在呼吁采用15节的超低速航行。我们测算,考虑了降低船速而带来的船舶、集装箱和人员配备成本上升因素后,按照当前500美元/吨的燃油价格水平,远东-欧洲航线航行周期从8周延长到9周后,大型集装箱船(6500TEU~12500TEU)运营成本能够降低4~8%,航线年总成本可降低1500~2000万美元。在低碳减排的环保要求和降低成本的双重压力下,集装箱船减速将是行业长期发展趋势。我们预测这会使2010年集装箱总体使用效率比萧条前2006年18.38次/TEU.年的历史最高水平降低5.3%。更低的集装箱使用效率使得完成同样的贸易量需要更多的集装箱,从而带动对新箱的需求。

        因素三:旧箱替换需求逐年攀升,每年超过150万TEU 每年新造的集装箱主要有两个用途:替换旧箱(以下简称“替换需求”)和使集装箱保有量上升以适应集装箱贸易量的增长(以下简称“增量需求”)。在集装箱贸易量增长的情况下,每年新箱需求量=当年集装箱保有量-上一年集装箱保有量+旧箱替换量。标准干货箱和冷藏箱的平均使用寿命是12年。历史数据证明,每年的替换需求基本等于12年前的新箱总产量。由于近十多年来集装箱的产量一直处于上升趋势,这造成未来每年集装箱的替换需求也将不断上升。 我们预测2010~2012年世界集装箱贸易量增速分别为5%、7%和8%,集装箱总体使用效率为17.4、17.9和18.4次/TEU.年,对应的集装箱保有量为2728、2837和2981万TEU。2010~2012年的替换需求量为1998~2000年全行业新箱产量:148、154和193万TEU,则2010~2012年新箱总需求量分别为183.5、263.4和336.7万TEU。

集装箱价格和毛利率将逐季度上升
集装箱的主要原材料是钢材。钢材价格的上涨必将拉动集装箱价格上升。另外,工厂产能紧张、航运公司营业形势相对改善都将促使集装箱出厂价格在2010 年呈现逐季度上升的局面,并带动集装箱毛利率上升.公司集装箱营业收入和毛利2010~2012 年复合增速83%和73%自从金融危机以来,行业内竞争实力较弱的厂商(如进道、西域珠海等)相继停产倒闭,退出了行业竞争。由于集装箱制造在中国属于限制类产业,所以很难再有新的竞争者进入。预计未来将是中集领跑、胜狮与新华昌跟随的竞争格局,公司的市场份额将保持在53%的水平。公司集装箱业务2010~2012 年产量预计分别为97.88、140.41 和179.38 万TEU,对应的营业收入增速分别为231.50%、43.84%和29.10%。2008 年公司集装箱毛利率为10.82%, 2009 年为14.55%,主要是因为毛利率较高的冷箱和特箱所占比例较大。集装箱业务总体毛利率长期将保持在12%左右的比较稳定的水平。

      海洋工程:竞争力世界一流,发展空间广阔
     反周期投资,沿产业链低成本整合全球优质资产受金融危机影响,世界石油价格已经从2008 年的97.3 美元/桶下滑到70 美元左右。石油价格走低直接导致全球对深海石油开采的投资下降,全球海上钻井平台的利用率从2008 年底的88.9%下降到2009 年底的74.4%。但从2009 年四季度以来,公司在海工领域频频出手:
1) 2.91 亿元人民币收购龙口三联造船厂,提升自升式钻井平台的产能;
2) 设立海洋工程学院,注册资本1.5亿元;
3) 增持烟台莱福士股权,最终达到50.01%的控股地位;
4) 意向收购国际顶尖的海上平台设计公司F&G75%股权。
     反周期布局的优势在于收购兼并的成本远低于行业繁荣期的成本。公司意向以7500 万美元收购全球移动钻井平台设计商F&G 公司75%的股权,PE 仅为3~5倍。公司以1.41 美元/股价格要约收购莱福士外部股权,动态PE 仅为8~10 倍。而在2007~2008 年的繁荣时期,跨国并购的PE 一般在20~30 倍。公司在行业低潮时进行投资,保守估算节省并购成本2亿美元。

      公司持有在香港上市的石油和天然气设备服务公司TSC(0206)约8%股权,而TSC又间接持有F&G约7%股权。我们认为:在现有资本纽带的基础上,公司对F&G的收购极有可能成功。届时,公司在海洋工程领域将形成从设计到制造的完整竞争力,TSC所具备的整套钻机设备总包能力也能够与公司的平台业务相互补充,共同为客户提供系统解决方案。

公司成为中国海工业务领军企业,具备国际一流竞争力 我们所讨论的海洋工程主要集中于海上移动式钻井平台(主要包括:自升式钻井平台、半潜式钻井平台、钻井船)制造领域。这个市场在国际上已经非常成熟,竞争激烈,韩国和新加坡的企业在制造方面拥有垄断性优势,中国企业目前主要依靠成本优势参与国际竞争。预计未来相当长一段时期,海工市场将呈现中韩新三国鼎立的局面。韩国在技术含量最高的钻井船设计和制造领域一骑绝尘,占据94.6%的全球市场份额,几乎囊括所有订单。新加坡紧随其后,在半潜式平台领域拥有优势。中国企业大多是在相对低端的自升式平台领域与新加坡和中东的制造商相竞争。 截至2010年1月底,莱福士持有全球自升式钻井平台6.35%份额,半潜式平台15.38%份额,合计占全球所有在手订单的7.19%,占中国所有在手订单的31.25%,列国内第一位。 我们认为:公司的海工业务把中国制造成本优势与国际先进设计能力相结合,形成强大竞争力,遥遥领先于国内竞争对手,并且有希望短期内在自升式钻井平台、甚至半潜式钻井平台领域领先于全球竞争对手:
? 中国制造成本优势领先于韩国和新加坡对手
中国的原材料(主要是钢材)和人工成本都远远低于韩国和新加坡。我们测算:目前韩国造船业的人工成本是中国的2.3倍以上。海洋工程装备制造需要大量的劳动力,大规模的船厂需要几千个工人,他们主要是焊工,而新加坡和韩国人力资源有限,劳动力成本居高不下的局面将是影响韩国和新加坡竞争力的最主要因素。土地资源也将限制新加坡和韩国企业发展。经过几十年的发展,新加坡船厂已无土地扩大生产,韩国船厂也会面临土地资源紧缺问题。在原有土地上通过技改来扩大产能、提升效率需要大量投资,这会影响两国企业的投资回报率。

公司的设计能力、制造经验和硬件设备具备国际领先水平
    钻井平台制造产业最核心的环节是基础设计。国际上有能力设计半潜式钻井平台的公司屈指可数,主要是:美国的F&G、ENSCO和LeTourneau Technologies,挪威AKERKVAERNER,瑞典GVA Consultants AB 和荷兰MSC等。F&G 公司拥有超过60 年海洋工程平台设计经验,到目前为止全世界有超过100 个海上作业平台是由F&G 设计的。国内目前没有企业具备基础设计能力。公司收购F&G之后,将掌握该产业的核心能力,产生的协同效应将体现在:1)提供从设计到制造的系统解决方案;2)提升莱福士的设计能力,优化制造过程,提高效率,节省成本;3)提升公司在全球市场的品牌影响力,增加市场份额。 在制造管理方面,莱福士的管理团队骨干很多来自新加坡,具有30多年的从业经验。公司设计的两万吨大吊为全球业内首创,建造平台可节省约三分之一工时。不论是软件还是硬件,莱福士都已跨入国际领先行列。
    石油价格稳定上升,公司海工业务有望保持20%以上增速 权威机构RS Plauto认为2010年全球石油和天然气在勘探与开发方面的投资可能同比增长5~10%。虽然全球钻井平台总体利用率在2009年底只有74.4%,但未利用的平台中绝大部分是长期闲置的近海平台,实际上处于活跃状态的平台的利用率在2009年底为87.7%。近来平台利用率和平台租金均已开始上升。

美国能源局预测美国进口石油价格在2010年将一直维持在70美元/桶以上并在以后年度持续提高。从历史数据可以看出,钻井平台交付量与石油价格高度正相关。全球现有在手订单的86%将在2011年底前交付。钻井平台的建造交付周期通常为两年。要使2012年能够产生与当时油价相匹配的平台交付量,我们预计新一轮的下订单活动将从2010 年逐步启动。

权威机构ODS 预测2010~2015 年自升式平台订单6~12 个,半潜式平台66~93 个。初步统计,目前全球在手订单中,F&B 设计了23 个自升式平台和8 个半潜式平台,分别占在手订单的36%和21%。假设公司收购F&G 之后,制造平台的市场份额能够与F&G 设计平台的份额一致,则按ODS 的预测,公司2010~2015 年可获3 个自升式平台和16 个半潜式平台订单,计入公司营业收入45 亿美元。

公司在2010 年2 月刚刚获得土库曼斯坦Dragon Oil 集团一个自升式钻井平台订单,展现出良好的市场开拓势头。TSC 公司于2010 年1 月获得订单为
巴西国营石油企业Petrobras 两个新建自升式平台提供机械吊装设备,这有利于公司进一步获得巴西海域的平台订单。综合判断,我们认为公司海工业务已经具备广泛的国际市场渠道和世界领先的设计制造能力,业务增速将高于行业平均水平。在不计算F&G收入的情况下,我们预测:2010年公司海工的营业收入约为56.01亿元人民币,2012年为80.66亿元人民币,年复合增速为21.64%。公司2006~2007年主要生产浮式设备和工程辅助船舶,产品毛利率较高,但营业收入总额较小。随后公司开始生产钻井平台,由于经验相对缺乏,设计能力相对薄弱,导致生产效率和毛利率均比较低。预计未来产品毛利率将因为学习曲线效应和收购F&G而有所提升,从2009~2010年的15%左右提高到2012年的18%左右。

道路车辆:投资布局基本完成,市场份额和盈利能力稳步提升
专用车行业总体呈长期增长态势,竞争环境趋势向好 从2005年以来,我国专用车市场以23%的年复合增长率快速增长。2009年国内专用车市场同比增加19.2%,其中上半年主要靠工程类车辆需求增加拉动,下半年靠物流类车辆需求增加拉动。 预计2010年国家基础设施投资仍会保持较大规模,对自卸车等工程车辆的需求还会维持在比较高的水平。集平车、栏板车等物流运输车辆的需求主要受国际、国内经济贸易发展程度影响。根据麦肯锡预测,受我国城市化进程推动,我国城市间货运量从2008~2028年将增长3~4倍,而城市间的货运主要依靠公路完成,这将长期拉动对物流类专用车的需求。 总体来看,国家经济发展、个性化需求提升都将使专用车市场在相当长一段时间内以较快的速度发展。 目前我国专用车行业的竞争激烈,价格竞争是最主要的竞争手段之一,行业销售净利率长期维持在2%左右的低水平。随着国家对超载行为的治理日趋严格,并将专用车纳入召回范围,业内不规范的生产行为将受到遏制。物流企业之间的竞争也将使客户比以往更需要轻量、优质的产品和良好的配套服务。从趋势上看,专用车行业的竞争环境将逐步有利于生产规范、重视研发的厂商发展。

公司在车辆产业的布局基本完成,市场地位和盈利能力不断增强
公司从2002 年进入到专用车生产领域。通过一系列收购兼并,迅速把业内最优秀的企业(如通华、华骏等)招至集团旗下。到2009 年底,公司已经建立18个生产性企业,拥有30 万辆的年产能,覆盖了国内所有主要市场,在国内的投资布局已经基本完成。

    公司的优势产品——七大类车辆(自卸车、搅拌车、粉罐车、集平车、栏板车、冷保车、液罐车)的国内市场份额不断攀升,预计2009 年超过23%,市场地位日益巩固。公司的品牌溢价能力和运用标准化生产降低生产成本的能力使得公司的毛利率高于业内平均水平。待公司的先进经验完全移植到新并购的企业中去之后,公司车辆业务的总体毛利率仍会进一步提高。车辆业务的营业收入和净利润将稳步增长从2004 年至2008 年,公司车辆业务保持了年36%的复合增长率,营业额在2008 年首次超过100 亿元人民币。在海外市场受到重大影响的情况下,2009 年车辆业务总营业额仍比2008年增加9.57%至110亿元。随着国内外经济环境进一步好转,预计公司车辆业务2010~2012年营业收入可保持20%以上增速。

     公司2009年销售净利率因为钢材跌价以及生产效率提高而将比2008年有较大提升,预计实现净利润2.9亿元人民币。未来公司的销售净利率有望稳定在2.5%以上,高于行业平均水平。
能源、食品和化工装备:超越制造业的竞争,成为系统解决方案供应商
公司已初步具备提供系统解决方案的能力 公司以罐式集装箱制造为起点,经过数年并购和整合,打造出以香港上市公司安瑞科为平台的覆盖能源、食品和化工装备三个产业链的业务板块。公司的愿景是成为全球领先的能源、化工及食品装备制造商和系统解决方案供应商。 在关键设备制造领域,公司具备明显优势。工程总包业务占公司能化板块的收入比例的增速呈加快趋势。也在不断提升。公司收购TGE60%股权后成为国内唯一拥有大型LNG接收站工程总包能力的公司。2009年11月公司中标浙江LNG接收站项目储罐EPC合同,标志着公司的能力获得国内市场认可,有利于公司获得更多LNG接收站、卫星站等工程项目合同。同时,工程总包业务也将进一步带动LNG罐车、LNG储罐、气瓶和加气机等产品的销售。凭借关键设备自造能力、物流储运解决方案能力、工程总承包能力,公司已经
初步具备为液化天然气和啤酒产业运营商提供包括生产设备制造、生产设施建造、储运解决方案的系统解决方案。这种商业模式充分整合了公司各单项业务的优势,
    形成了凌驾于单一制造之上的综合竞争力。

     我国天然气消费将长期快速增长,拉动公司能化业务高速增长长期以来,我国天然气在一次能源中的比例一直偏低,2008 年仅为3%。进入21 世纪后,我国天然气的消费量快速增加。从2000 年到2008 年,平均每年增加16.1%,而同期天然气产量年平均增速仅为13.7%。2007 年我国天然气消费量首次超过国内产量。2008 年我国天然气消费量为807 亿立方米,产量为761 亿立方米,缺口46 亿立方米。随着管网等配套设施的建设,运输的便利也使我国的天然气需求大幅增加。我们预测到2020 年我国天然气在一次能源需求中由2008年的3%上升到8%~10%的水平,届时天然气需求量将达到2400~3000 亿立方米,是2008 年消费量的3~4 倍。2010 年天然气消费量预计为1050 亿立方米,到2020 年消费年复合增速为9~11%。我们预测公司2010~2012 年能化板块业绩复合增长率为33.19%,其中能源装备领域的业务增速为27.01%,化工装备业务中的罐箱产量可能在2012 年才会恢复到2008 年的巅峰水平。公司在2009 年形成了液体食品装备生产能力,并已有产成品和一定数量在手订单,预计未来几年会保持较高速度的发展。能化业务总体毛利率也将因为工程业务和高附加值产品收入比例增加而提高。重大资本运作提升EPS 公司持有约3200万股招商证券股票和1000多万股招商银行股票。公司持安瑞科股权为78.22%。公司减持上述股票或股权能够提升当年EPS。从公司的战略判断,公司在能源化工和海工领域很可能继续进行并购或其他资本运作,以支持公司2012年营业收入达到1000亿元人民币的目标,这些并购能进一步增厚EPS。

财务分析
      销售毛利率和净利率逐步提高 公司的销售毛利率和净利率在2006~2008年持续下降,主要是因为占业务总量70%的集装箱行业竞争激烈,公司出于维护市场份额考虑进行了价格竞争。公司2009~2010年总体销售毛利率与净利率比较高,主要是因为集装箱占业务比例较低,而公司其他产品销售毛利率和净利率较高。集装箱业务将在2011年恢复到比较正常的水平,但公司其他附加值更高的业务所占份额已经提升,故未来公司的销售毛利率和净利率将逐步提高。
资产负债率处于正常水平,融资能力较强 公司的资产负债率维持在50%的水平。公司与国内外各大银行有多年紧密合作关系,故未来融资能力较强。
公司净资产收益率逐步回升 公司的净资产收益率将逐步从2009年的6.8%回升,在2012年达到18.24%。

     盈利预测:公司业绩将持续高速增长,2012年超过历史巅峰 从2010到2012年,是公司四大主业摆脱世界经济衰退的影响、回复到正常水平的过渡期,EPS将保持快速增长,每年增速分别为55.94%、63.44%和41.84%。2012年之后,公司EPS的增速将回落到15~20%左右。预计2010~2012年公司每股盈利分别为0.56、0.92和1.30元。若公司能进一步顺利收购F&G公司75%股权,则保守预计公司主营业务在2010~2012年每股盈利分别为0.59、0.95和1.34元。2012年公司盈利将超过2007年EPS1.17元/股的历史高峰。 我们预测除收购F&G之外,公司极有可能在能源化工和海工领域实施其他大规模资本运作,公司资产质量将进一步提高,EPS仍有增厚的空间,公司股票值得长期持有。

核心判断的主要风险
1. 全球经济(尤其是主要经济体如美国、欧盟)的恢复速度慢于预期,甚至出现二次探底,将对公司各项业务有较大影响;
2. 公司并购与整合的速度慢于预期,未能完全发挥出应有的协同优势,将影响公司的竞争力。

 

 

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